L’obiettivo dell’indagine è quello di verificare la replicabilità della strategia hedge tramite il veicolo Ucits III su un campione di fondi hedge e la corrispondente replica Ucits III. E i risultati dimostrano che i Newcits stanno rispondendo a questa richiesta sebbene a discapito di una minore performance rispetto al fondo hedge omologo della casa. L’analisi ha determinato il tracking error (Te) e la tracking error volatility (Tev), utilizzando i dati mensili, dato che è la cadenza con la quale viene calcolato il Nav del veicolo offshore. Il tracking error è calcolato come il differenziale di rendimento tra le due tipologie di fondo lungo lo stesso arco temporale. La Tev, (ovvero la deviazione standard del Te) viceversa non è una misura di rischio, ma di fedeltà del fondo Ucits III alla sua versione offshore: più entrambi gli indicatori (Te e Tev) si avvicinano allo zero e più è efficiente il veicolo Ucits. Guardando ai risultati dell’indagine, si nota come il tracking error medio annualizzato dei 17 fondi Ucits III del campione si attesti a -0,47% e, soprattutto, che la tracking error volatility sia del 2,71%. Valori che dimostrano come i Newcits tendano a replicare bene l’offshore della casa sebbene non manchino alcune particolarità. 

È notizia recente che BlueCrest Capital Management abbia deciso di liquidare il BlueTrend Ucits Fund, il fondo armonizzato che avrebbe dovuto replicare la strategia del fondo flagship della società americana. La motivazione sta proprio nella difficoltà, dichiarata da BlueCrest, di offrire agli investitori del veicolo europeo performance quanto più in linea con il proprio hedge fund di riferimento. 

Quindi, da cosa può essere causata la diversità della performance tra hedge e Ucits? “La differenza fondamentale deriva dai flussi in entrata e in uscita dei fondi. La disponibilità di liquidità giornaliera per gli investitori all’interno della struttura Ucits non necessariamente consente al gestore del fondo di pianificare adeguatamente la strategia come avviene nel caso dell’hedge fund”, dichiara Robin Minter-Kemp, managing director, investment funds di Cazenove Capital Management.. 

Christophe Olivier, Cio di Finaltis, chiamato a commentare l’andamento dei propri Ucits III rispetto agli omologhi hedge della casa, precisa: “Per la strategia statistical arbitrage, non c’è praticamente tracking error: abbiamo sostituito le posizioni azionarie short con contratti di tipo equity swap. Nell’ambito della strategia Cta, abbiamo scelto di escludere le commodity al fine di rispettare al massimo lo spirito del formato Ucits III, perché preferiamo evitare problemi di liquidità con Etf o swap”. Quali sono i motivi che spingono gli asset manager internazionali a varare fondi Ucits III che replichino il proprio hedge fund di riferimento? 

“La normativa Ucits III non era di fatto disponibile nel 2003 quando abbiamo lanciato i nostri prodotti offshore domiciliati alle Cayman. I due fondi Newcits sono stati messi a punto a cinque anni di distanza e la disponibilità di entrambe le tipologie di prodotto ci permette di fare riferimento a una base sempre più ampia di clienti”, tiene per esempio a precisare Minter-Kemp. Mentre Olivier, dal canto suo, sostiene: “Le nostre strategie hedge sono sempre state caratterizzate da sottostanti molto liquidi e perfettamente in grado di soddisfare i vincoli imposti dalla normativa Ucits III. La decisione di impostare le strategie in formato Ucits ci offre la possibilità di rispondere alla richiesta del mercato di maggiore trasparenza e liquidità”. 

È invece controcorrente il percorso di Hsbc, Stephane Huber, head of alternative solutions di Hsbc: “A differenza di molti dei nostri competitor, abbiamo optato per non replicare in veicoli Ucits i nostri fondi hedge di punta. Al contrario abbiamo deciso di mantenere una distinzione tra queste due tipologie di prodotto”. Huber poi aggiunge: “Siamo stati tra i pionieri di questo nuovo segmento alternativo, potendo vantare il nostro Global Marco Fund, attivo in una strategia collaudata e ora la più importante in termini di asset under management nel segmento degli Ucits III alternativi. Detto questo, abbiamo volutamente evitato di convertire o clonare i nostri fondi hedge offshore in formato Ucits. Piuttosto, il nostro principio guida è sempre stato quello di trattare tutti i nostri investitori allo stesso modo. Questo è uno dei motivi per cui non abbiamo visto alcuna logica nella clonazione delle nostre strategie meno liquide nel formato Ucits come semplice offerta di una versione con quotazione e liquidità giornaliera. Inoltre, siamo sempre stati quasi ossessionati dalla massima considerazione sulla liquidità e sulla gestione del rischio, ragioni che hanno permesso al nostro business di superare bene la crisi. Siamo convinti che non sia opportuno clonare le strategie concepite per una gestione su base mensile, in un veicolo pensato con una logica giornaliera. Questo è un altro motivo per cui abbiamo impiegato tanto tempo per mettere a punto il lancio del nostro fondo Market neutral Ucits: volevamo assicurarci che il nuovo formato fosse adeguato a recepire la nostra filosofia di investimento”. Tra le case di investimento, non c’è solamente chi ha deciso di replicare la propria strategia in un fondo Ucits, mantenendo al contempo la versione offshore. Una scelta adottata da molte società è stata, infatti, quella di trasformare direttamente l’hedge fund in un fondo europeo regolamentato. Ma questa via non è percorribile per tutti, come spiega Olvier: “Nel regolamento francese, se si vuole trasformare un hedge fund in formato Ucits ed essere in grado di mantenere il track record, si deve dimostrare che il processo di investimento sia esattamente lo stesso. Per esempio, se nel fondo off-shore investiamo short sui titoli azionari, nel veicolo Ucits potremmo replicare la strategia tramite l’utilizzo di equity swap: si tratta di un investimento che, sebbene solo leggermente diverso, non ci avrebbe tuttavia permesso di trasformare perfettamente la strategia del fondo offshore all’interno del quadro normativo degli Ucits”. Tuttavia, sebbene il fenomeno degli Ucits III alternativi continui a essere in primo piano, si può constatare come molti gestori hedge con domicilio offshore abbiano preferito non utilizzare questi veicoli come contenitori delle proprie strategie: “Un certo numero di clienti del nostro fondo domiciliato alle Cayman preferisce non investire in un fondo regolamentato. Inoltre non tutte le nostre strategie hedge si prestano a soddisfare le esigenze di liquidità degli Ucits, un formato che richiede una maggiore liquidità su entrambi i versanti dell’esposizione di portafoglio (sia long sia short)”, dichiara Minter-Kemp. Infine, non si poteva non chiedere cosa pensassero i gestori a proposito del trend di convertire gli hedge in fondi Ucits III alternativi. Se per Huber, che peraltro dichiara l’intenzione di ampliare ulteriormente la propria offerta Newcits, non esistono dubbi sul proseguimento della tendenza in atto sul mercato, Oliver si spinge ad affermare che si tratta di un trend di lungo termine in quanto le strategie liquide tenderanno sempre più a spostarsi verso il formato regolamentato della normativa Ucits III. “Fermo restando che il forte interesse verso il nuovo veicolo d’investimento che garantisce la contabilità separata del fondo è in aumento anche alla luce degli impatti derivanti dalla truffa Madoff, ritengo che questo trend possa essere influenzato dalla stesura finale della nuova Direttiva Aifm che disciplina gli hedge fund in Europa”, conclude invece Minter-Kemp.

 

Articolo tratto dal mensile ADVISOR, numero di Febbraio 2011