La frenata dell'economia europea e i timori sulla spirale deflattiva alimentano troppo pessimismo negli investitori. Le attese sono per una crescita fiacca ma comunque positiva. Francoforte è pronta a spingere di nuovo l'acceleratore sulla politica monetaria. E, terminati gli stress test, il sistema bancario è più solido, trasparente e credibile. “In questo scenario, il debito subordinato è estremamente attraente”, dichiara Gregoire Mivelaz, gestore del fondo GAM Star Credit Opportunities (nella foto).

 

La strategia di Mivelaz è semplice: anziché puntare su emittenti high yield molto indebitati o bond emergenti, privilegia aziende di buona qualità e si muove lunga la struttura del capitale, per catturare un extra-rendimento. “Le aziende giudicate investment grade raramente falliscono. Per estensione, anche il debito junior di tali emittenti, difficilmente va in default. Eppure offre rendimenti molto più elevati. A puro titolo esemplificativo”, spiega il gestore, “basti pensare che nel caso di Hsbc, lo spread sull'emissione perpetua Additional Tier I è cinque o sei volte quello del titolo senior 2022”.

 

Si tratta, tuttavia, di un comparto che richiede competenze specifiche e capacità di integrare analisi azionaria e obbligazionaria, proprio in virtù della natura ibrida di queste emissioni. É un segmento da specialisti, che non viene battuto, di norma, né da gestori azionari né da obbligazionari. In molti casi, infatti, il mandato di gestione impedisce al money manager di perlustrare questo universo l'investimento, perché lo autorizza esclusivamente alla compravendita di titoli senior, investment grade, e con una cedola fissa. Molte di queste emissioni, invece, sono fixed-to-floating (la cedola è fissa fino alla “call”, poi diventa variabile ndr) e non possono quindi entrare in portafoglii obbligazionari tradizionali.

 

Non solo. “Se guardiamo ai classici subordinati Legacy Tier I, precedenti rispetto ai co-co-bond (Additional Tier I), ogni emissione è una storia a sé: è necessario analizzare il prospetto informativo e non tutti i gestori sono disposti a spendere tempo su questo”, osserva Mivelaz, convinto che rispetto ai “moderni” co-co-bond, le “vecchie” emissioni subordinate siano invece particolarmente attraenti: l'offerta di Legacy Tier I sta diminuendo, mentre quella di Additional Tier I è in forte aumento. “Da un lato, l'effetto scarsità rende più interessanti i vecchi titoli subordinati. Dall'altro lato, dato che gli Additional Tier I sono junior rispetto ai Legacy Tier I, l'abbondante emissione di co-co-bond crea un cuscinetto di sicurezza più robusto a favore delle “vecchie” strutture”.