“Nel 2024, intravediamo alcune interessanti opportunità nel reddito fisso. Da un lato, l’auspicato allentamento monetario potrebbe rivelarsi prezioso per le obbligazioni sovrane europee e del Regno Unito; dall’altro i fattori tecnici, i fondamentali, e le valutazioni convergono tutti in favore dei mercati del credito in euro.

Riteniamo che nel corso di quest’anno sarà importante concentrarsi sulla qualità, date le probabili condizioni economiche impegnative. Gli emittenti più deboli dovranno affrontare rischi di rifinanziamento crescenti, mentre quelli di qualità saranno probabilmente in grado di rifinanziare le obbligazioni in scadenza a tassi ragionevoli”.

John Taylor è Direttore del Global Multi-Sector presso AllianceBernstein, fa parte dei team di gestione del portafoglio Global Fixed Income, UK and European Fixed Income e Absolute Return.

Quali sono le attese sui governativi?

Con l'era dei tassi negativi ormai alle spalle, i titoli di Stato decennali europei, con rating AAA, offrono rendimenti positivi di quasi il 3%, lasciando spazio a un calo dei rendimenti e a un aumento significativo dei prezzi. Dati i timori verso l’aumento dei deficit fiscali, che portano a un eccesso di offerta di titoli del Tesoro e a un aumento dei premi per il rischio di inflazione, crediamo che gli investitori dovrebbero orientarsi verso titoli con durata inferiore ai cinque anni, più reattivi ai tagli dei tassi e meno sensibili ai fattori di lungo termine che influenzano i titoli di Stato a lunga scadenza.

E per quanto riguarda il credito?

Nella parte corporate, a nostro avviso, lo sweet spot per il credito in euro è il punto di incrocio tra investment grade e high yield: obbligazioni con rating BBB e BB. Anche se gli investitori più avversi al rischio preferiranno le BBB, la nostra ricerca mostra che storicamente un'allocazione alle BB ha generato rendimenti aggiuntivi nel corso del ciclo in tutti gli scenari di default tranne che in quelli peggiori, con le euro BB che hanno sovraperformato le BBB nel tempo di circa il 2% all'anno.

Naturalmente, i rendimenti dei BBB in euro sono stati più stabili. Ma su una base corretta per il rischio, i BB sono ancora in vantaggio.

Corporate di alta qualità oppure high yield?

I fondamentali del credito europeo sono incoraggianti. I bilanci societari hanno iniziato la fase di inasprimento in buona forma e l'aumento dei tassi si ripercuote solo gradualmente sui costi aziendali. Prevediamo che i tassi di default dell'area Euro e del Regno Unito aumenteranno, ma resteranno relativamente bassi, al 3%-4% nel corso del 2024.

Anche i fattori tecnici sono favorevoli ai mercati europei del credito, in particolare all'euro high yield. Il mercato si è ridotto di quasi il 15% dal 2021, a causa sia delle recenti scadenze sia di una migrazione di titoli per un valore netto di 10 miliardi di euro, promossi da grado high yield all'investment grade.

Il restante mercato dei titoli ad alto rendimento in euro è per il 64% di tipo BB, attualmente il segmento preferito dagli investitori. Circa il 7% del mercato giungerà a scadenza nel corso del 2024, ma riteniamo che la forte domanda dovrebbe assorbire prontamente un’eventuale nuova offerta di qualità superiore.

Cosa potrebbe andare “storto”?

Per un serio calo sarebbe necessaria una combinazione di un muro di scadenze imminente, uno shock economico che porti a tassi di insolvenza molto elevati o grossi problemi in un settore importante. Attualmente, però, le scadenze non rappresentano un problema pressante, le economie sono stabili e, in termini settoriali, l'area più problematica è quella immobiliare, che rappresenta solo il 3%-4% del mercato ad alto rendimento. Poiché l'intero settore è stato svenduto, la gestione attiva può svolgere un ruolo importante nella selezione di titoli valutati male.

Attualmente le obbligazioni investment-grade BBB in euro rendono il 5%, lo stesso rendimento dei titoli CCC con il rating più basso nel 2017. E per quanto riguarda l'euro high yield, un rendimento iniziale del 7,25% offre un sostanziale cuscinetto contro i rischi di ribasso. Se si tiene conto della sensibilità ai tassi d'interesse, i rendimenti dovrebbero aumentare di oltre 250 punti base per cancellare questo reddito elevato e produrre rendimenti negativi.