Il QE ha fatto calare i premi per il rischio a termine su diverse curve dei tassi di interesse governativi. Di conseguenza, per continuare a investire in titoli di Stato di lungo termine bisogna essere costretti, oppure dovete essere proprio convinti che i tassi di interesse non saliranno granché per un po’ di tempo. E' l'incipit dell'analisi di Chris Iggo (nella foto), responsabile obbligazionario Europa e Asia di AXA Investment Managers sull'attuale situazione del mondo obbligazionario e sulla possibilità di una bolla in tale contesto.  

 

Per il momento i rendimenti obbligazionari restano comunque molto bassi, nonostante il piccolo tracollo della scorsa settimana in reazione a un altro rapporto molto positivo sull’occupazione. Questa settimana abbiamo organizzato una conferenza con i clienti a Londra, il tema della presentazione era la preoccupazione per un’eventuale “bolla” sui mercati obbligazionari. Chi ci legge da tempo sa che io non sono favorevole all’idea di una bolla sui mercati obbligazionari poiché il termine solitamente fa riferimento a una sorta di euforia nell’acquisto di strumenti finanziari (o beni reali) nella speranza di produrre sovrarendimento per gli investitori. Affinché si verifichi una bolla obbligazionaria, dobbiamo guardare le cose da un altro punto di vista. Gli investitori dovrebbero privilegiare le obbligazioni quando si aspettano un rendimento negativo da altri strumenti. Per gioco abbiamo messo a confronto il mercato attuale dei titoli di Stato con il rialzo del Nasdaq nel 1999. La conclusione è che le dinamiche del mercato possono portare a una forte dislocazione delle valutazioni rispetto ai fondamentali. Nel 1999 il mondo era in fermento nell’attesa che la tecnologia lo cambiasse in meglio. Oggi, i dati di qualche trimestre (fattore importante tra le banche centrali) ci dicono che il mondo è cambiato in peggio a causa della crisi finanziaria e delle forze deflazionistiche che la crisi ha scatenato. Nel 1999 i tassisti spargevano la voce su quale dot.com valesse la pena di acquistare. Oggi Mario Draghi ci dice che farà tutto quanto in suo potere per salvare l’euro e impedire la deflazione.

 

La domanda, ora, è se sia finita l'epoca dei premi a termine. 

 

Naturalmente bisogna credere che le banche centrali non innalzeranno i tassi di interesse per un lunghissimo periodo, o se lo faranno sarà in misura limitata. Solamente se credete nella validità di questa premessa, ritenete di poter trovare ancora un premio a termine nei mercati obbligazionari. Sostanzialmente, chi investe in obbligazioni spera di ottenere rendimenti più alti del tasso privo di rischio, con un’esposizione sul premio per il rischio a termine (rischio sui tassi di interesse futuri) e sui premi per il rischio di credito. Acquistate obbligazioni societarie e assumete rischio di credito se siete convinti che il credit spread vi ricompenserà delle perdite derivanti da un’eventuale insolvenza. Acquistate titoli di Stato (tassi) se credete che il livello attuale dei tassi di interesse a più lungo termine vi ricompenserà del rischio collegato a un futuro aumento dei tassi di interesse a breve. Se sapeste con sicurezza in che modo si evolveranno i tassi a breve termine nei prossimi 5 anni, e il rendimento obbligazionario a 5 anni in questo momento fosse tale da compensare abbondantemente i futuri aumenti dei tassi, acquistereste il bond a 5 anni guadagnando attraverso il premio a termine, ovvero la differenza tra i tassi a termine attuali e i tassi a breve termine previsti. Il problema è che non sapete quale sarà il livello dei tassi di interesse a breve termine e potete solo formulare l’ipotesi, basata sulle previsioni di politica monetaria, che la curva dei rendimenti attuali sottostima oppure sopravvaluta il livello futuro dei tassi a breve termine.