Gli utili delle banche dell’area euro hanno raggiunto i massimi da anni eppure le valutazioni delle azioni bancarie sui listini non si sono discostate dai livelli pre-pandemia, come evidenzia uno studio Bce curato da Paul Bochmann, Maciej Grodzicki, Heinrich Kick, Benjamin Klaus e Cosimo Pancaro.

 

L’impatto negativo dell’aumento dei tassi privi di rischio sul valore attuale netto dei futuri dividendi pagati dalle banche è stato ampiamente compensato dalla minore incertezza sulle prospettive del settore, misurata dal premio per il rischio azionario (come evidenziato dal pannello di sinistra del grafico qui di seguito riportato, frutto di dati LSEG, Kenneth French e della stessa BCE.).

 

Tuttavia, il premio per il rischio azionario si è ampliato bruscamente nel marzo 2023 durante le tensioni bancarie negli Stati Uniti e in Svizzera e ha continuato ad ampliarsi anche quando le tensioni si erano attenuate. Considerato insieme all’aumento della redditività bancaria, questo andamento indica una maggiore incertezza sulla sostenibilità di lungo periodo degli utili bancari. I premi per il rischio azionario delle banche hanno continuato a pesare sulle valutazioni dopo le tensioni primaverili.

L’esposizione delle banche al rischio di credito aziendale e la percezione dei loro titoli come titoli value hanno contribuito alla stagnazione delle valutazioni del settore bancario nel 2023. I modelli fattoriali del COE variabile nel tempo facilitano la comprensione dei fattori di cambiamento del rischio azionario delle banche premi. Questi modelli confermano che gran parte dell’aumento complessivo del COE può essere attribuito agli effetti meccanici dei tassi privi di rischio più elevati.

 

Tuttavia, essi rivelano anche preoccupazioni circa l’esposizione delle banche al rischio di credito, che hanno depresso le valutazioni bancarie dalla fine del 2022 (pannello di destra del grafico sopra riportato). Anche le valutazioni bancarie sono state sotto pressione a causa della loro esposizione a un fattore che cattura i rischi associati ai titoli value. Sebbene le banche siano attraenti grazie al reddito costante dei dividendi, non offrono alcuna opportunità di crescita.

 

Le valutazioni bancarie stagnanti non possono essere completamente spiegate dai fondamentali, ma secondo lo studio Bce potrebbero anche essere dovute alla maggiore incertezza sull’accesso degli azionisti ai rendimenti ottenuti dalle banche: “Esistono prove empiriche che un COE inferiore è associato a una leva finanziaria inferiore, a una migliore efficienza in termini di costi e a una migliore qualità degli asset” si legge.

 

Sulla base di uno spaccato delle banche quotate dell’area dell’euro, questi modelli continuano a persistere. Si stima che il miglioramento dei fondamentali abbia ridotto il COE di circa 0,6 punti percentuali nel 2022 (grafico sottostante, lato di sinistra). Un’analisi di sensibilità del rapporto prezzo/valore contabile delle banche mostra che altri fattori oltre alla redditività e al capitale, come le politiche di distribuzione e la tassazione degli utili, possono avere un grande impatto sulle valutazioni delle banche. Poiché le banche hanno opportunità di crescita limitate per ottenere rendimenti commisurati al loro COE, la distribuzione di una quota maggiore di profitti agli investitori porta a valutazioni migliori. Al contrario, il rischio che il flusso di reddito da dividendi venga tassato incide maggiormente sulle valutazioni rispetto ai titoli growth, che reinvestono i flussi di cassa internamente e si prevede li restituiscano agli investitori in un futuro più lontano (grafico sottostante, lato di destra).

 

 

Le deboli valutazioni dei titoli bancari e un COE elevato aumentano il costo dei prestiti all’economia reale e rendono più difficile per le banche raccogliere capitali. L’incertezza sulle prospettive degli utili bancari e della qualità degli attivi, unita alle preoccupazioni sulla sostenibilità dei pagamenti dei dividendi a seguito degli annunci di tasse bancarie più elevate, sta contribuendo alle valutazioni stagnanti e ai premi per il rischio azionario persistentemente elevati osservati nel settore bancario dell’area euro. Nel lungo periodo, ciò potrebbe incidere negativamente sulla stabilità finanziaria poiché le banche che sono valutate a sconto dagli investitori probabilmente troveranno più difficile raccogliere nuovo capitale quando necessario. Poiché il capitale richiesto per sostenere i prestiti è remunerato dai tassi praticati, le valutazioni deboli si traducono direttamente in termini e condizioni più rigorosi per il finanziamento dell’economia reale.