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Credito delle banche europee sugli scudi

12/4/2023 | Daniele Riosa

Richard Ryan, gestore di M&G Total Return Credit Investment Fund: “Il segmento registra trend in miglioramento da diversi anni: una regolamentazione più severa a seguito della crisi finanziaria, livelli di capitalizzazione più elevati e stress test rigorosi hanno reso gli istituti del Vecchio Continente più sicuri e migliori di quanto non fossero prima”


“Il settore dell'Investment grade che offre maggiore valore è quello delle banche europee”. Ne è convinto Richard Ryan (in foto), gestore di M&G Total Return Credit Investment Fund, che spiega come  il settore bancario in Europa rimanga interessante sia per il miglioramento dei suoi fondamentali che per il prezzo, soprattutto in confronto ai titoli industriali”. E sottolinea l’importanza di una gestione attiva: “Un gestore attivo, supportato da una filosofia d’investimento ponderata, da un approccio disciplinato all’assunzione del rischio e dalle necessarie ampie fonti di ricerca, dovrebbe essere in grado di aggiungere valore ai portafogli dei propri clienti”.

Perché preferire il credito nell’attuale fase di mercato? Quali vantaggi rispetto ad un investimento in titoli di Stato?
“Il mercato è ossessionato dal prevedere l’andamento futuro di tassi d’interesse e rendimenti obbligazionari globali. Saliranno o scenderanno? Al momento sembra che i tassi inizieranno a scendere all’inizio del prossimo anno e che i mercati obbligazionari abbiano già iniziato a riflettere le attese. Ma non è certo che questo calo dei tassi si verificherà davvero. Ci sono molti scenari in cui il futuro non segue le previsioni dagli esperti di mercato. Per la prima volta da molto tempo i mercati obbligazionari offrono agli investitori un cuscinetto, un margine di errore. I rendimenti delle obbligazioni societarie potrebbero salire di circa l’1% (superando i livelli visti nel 2011, all’apice della crisi sovrana dell’euro!), su un periodo di 12 mesi, prima che gli investitori possano iniziare a perdere denaro”.

E per quanto concerne i titoli di Stato?
“Lo spread di pareggio rispetto ai titoli di Stato si aggira intorno allo 0,35%. In altre parole, gli spread del credito potrebbero passare dagli attuali 150 pb a 185 pb prima che gli investitori decidano di preferire i governativi al credito (su un periodo di 12 mesi). Potrebbe non sembrare molto, ma questi spread equivalgono a quelli visti nel 2015/16 durante lo spettro di una mancata crescita globale o nel 2018 durante il taper tantrum della Federal Reserve. Possiamo quindi fare ipotesi sul percorso dei rendimenti obbligazionari. Possiamo parlare della forza relativa dei bilanci delle società investment grade. Della migrazione verso l’alto dei rating delle obbligazioni societarie IG osservata negli ultimi tempi. Ma, a mio avviso, l’argomento più convincente per investire oggi nel credito è che questa asset class è in grado di generare rendimenti e, in caso di errore, offre un cuscinetto di protezione”.  

Dove trovate valore nel segmento investment grade?
“A mio avviso, il settore che offre maggiore valore è quello delle banche europee. Guardando ai fondamentali, il credito delle banche europee registra trend in miglioramento da diversi anni: una regolamentazione più severa a seguito della crisi finanziaria, livelli di capitalizzazione più elevati e stress test rigorosi hanno reso gli istituti del Vecchio Continente più sicuri e migliori di quanto non fossero prima. Inoltre, in molte aree geografiche, le banche hanno beneficiato dell’aumento dei tassi, pagando tassi bassi ai depositanti e concedendo prestiti a livelli molto interessanti, migliorando così di fatto i margini di interesse netti e la redditività. Ciò ha contribuito a portare avanti i piani di rafforzamento dei bilanci. Ma, soprattutto, le banche scambiano a spread più ampi rispetto ai loro omologhi industriali. Questo è molto probabilmente il risultato di una combinazione di due fattori: nel breve termine le banche sono state forti emittenti sul mercato obbligazionario, mantenendo ampi i loro spread di credito, mentre nel lungo termine è ancora presente un bias rispetto alla fragilità del sistema bancario a retaggio della crisi finanziaria, considerazione che crediamo tenderà ad affievolirsi con il passare del tempo. In sintesi, oltre agli spread ristretti di molti titoli industriali come conseguenza degli acquisti della Banca Centrale Europea legati al QE, il settore bancario in Europa rimane interessante sia per il miglioramento dei suoi fondamentali che per il prezzo, soprattutto in confronto ai titoli industriali”.

Come sta andando il comparto high yield europeo? Qual è il livello di default che il mercato sta attualmente prezzando?
“Quest’anno il mercato HY europeo ha avuto performance solide, con un rendimento dell’8,48% da inizio anno. Il mercato ha beneficiato dell’uscita dall’indice delle cosiddette ‘rising stars’ e di una bassa incidenza di fallimenti. Il livello di sofferenza, ovvero le emissioni con uno spread superiore al 10%, è basso, pari al 5% del mercato. Questo suggerisce che gli investitori si aspettano che il tasso di default rimanga contenuto. Il mercato europeo è mediamente di qualità superiore rispetto al mercato HY statunitense, e l’incidenza dei fallimenti è più bassa per vari motivi. In particolare, se la ristrutturazione del debito (attraverso il Chapter 11) è una caratteristica del mercato statunitense, in Europa esistono 27 diversi regimi di default. Di conseguenza si tratta di un’opzione complessa, costosa e lunga, che le aziende intraprendono solo in condizioni estreme".

Quanto è importante la gestione attiva in questa fase? Come trovate valore dalla selezione dei singoli emittenti (e settori)?
“Ritengo che oggi più che mai sia importante una gestione attiva. A dirla tutto sono da sempre un convinto sostenitore della gestione attiva e del rischio, in tutte le condizioni di mercato. In materia di investimenti il panorama è sempre caratterizzato dall’incertezza: economica, monetaria, normativa, politica e di valutazione. Oggi non dobbiamo affrontare solo una maggiore incertezza geopolitica, ma anche l’abbandono di oltre un decennio di politica monetaria ‘in emergenza’. Mentre i tassi d’interesse si assestano su livelli più elevati, le economie faticano a riavviare la crescita e i governi sono alle prese con la crescita dei disavanzi fiscali; i mercati degli investimenti rifletteranno questo cambiamento di convinzioni e aspettative. Per questo motivo un gestore attivo, supportato da una filosofia d’investimento ponderata, da un approccio disciplinato all’assunzione del rischio e dalle necessarie ampie fonti di ricerca, dovrebbe essere in grado di aggiungere valore ai portafogli dei propri clienti”.

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