“Con l'estate in pieno svolgimento e la prima metà del 2022 alle spalle, è un buon momento per fare il punto sull’attuale scenario. Mentre ci proiettiamo a settembre e ottobre, in genere i due mesi più volatili per i mercati, vorrei sottolineare come, secondo S&P, via sia poca o nessuna correlazione storica tra la prima e la seconda metà dell'anno. Analizziamo quindi come potrebbe evolvere lo scenario macro, e di conseguenza la definizione dell'asset allocation – la view di Peter Kraus, ceo di Aperture Investors, parte dell’ecosistema Generali Investments.

Circa le prospettive economiche “l'inflazione in Europa non può essere inferiore a quella degli Stati Uniti. La Fed continua ad essere all'avanguardia nella sua lotta all'inflazione, che ha chiarito essere la priorità numero uno (anche se il successo porta alla recessione). La guerra in Ucraina continuerà a gonfiare i costi dell'energia e dei prodotti alimentari. Nel tentativo di economizzare i vincoli della catena di approvvigionamento energetico, la produzione rallenterà, portando a carenze. Non c'è davvero capacità inutilizzata in nessuna parte del mondo in grado di soddisfare la domanda europea. Ciò significa che i tassi continueranno a salire al fine di impedire al dollaro di apprezzarsi in modo distruttivo e reprimere l'inflazione”.

“È difficile vedere un mondo non in recessione, se non ci siamo già. Ed è sempre più difficile pensare a questo ciclo inflazionistico come a un breve intermezzo che può essere affrontato con alcuni rialzi dei tassi di 75 pb. L'attuale proiezione dell'inflazione del 2,5% della Fed per il 2023 è altrettanto sognante quanto il commento di Powell sull'inflazione ‘transitoria’. La tregua dell'azionario a maggio è sembrata anticipata e ottimista. Man mano che gli utili saranno rivisti al ribasso e, cosa più importante, diventerà chiaro che la Fed deve continuare ad aumentare i tassi più a lungo del previsto, si profileranno ulteriori ribassi. È molto difficile capire come tutto ciò influisca sui mercati del credito negli Stati Uniti, in Europa e nei mercati emergenti. Il segmento Investment Grade potrebbe comportarsi in modo diverso dai titoli High Yield, allo stesso modo la Cina potrebbe comportarsi in modo diverso rispetto al resto del complesso emergente. Sul primo punto, il segmento Investment Grade sembrava essersi sganciato da quello High Yield, con una corsa più distante e rapida delle società ad alto rendimento, un risultato inaspettato che potrebbe essere stato piuttosto tecnico. In Cina gli investitori sono piuttosto negativi e tale area è stata decisamente poco favorevole nel continuare a perseguire una politica zero Covid”.

Inflazione e banche centrali, sotto lo spettro di recessione

“La recessione in Europa è quasi una certezza; la Cina non è pronta a un bail-out e gli Stati Uniti avranno una capacità propria limitata dato che l'aumento dell'inflazione interna rallenta la crescita. Il mercato obbligazionario europeo sarà volatile ma l'euro rimarrà intatto. Il dollaro USA rimarrà forte, almeno per un po'. È difficile vedere all'orizzonte un agente deflazionistico diverso dai tassi di interesse che potrebbe rallentare la crescita e, a sua volta, ridurre la domanda, provocando una reazione sui prezzi. Il Giappone potrebbe effettivamente vedere un'inflazione reale, rendendo possibile che la Bank of Japan ceda per rendere il paese competitivo nel mercato degli investimenti globali. Ciò eserciterebbe una pressione aggiuntiva sui tassi, poiché dovrebbero aumentare in altri paesi in competizione per i fondi. L'inflazione dovuta all'aumento dei salari in Europa sembra tanto probabile quanto negli Stati Uniti”.

“Sebbene la Fed possa avere fiducia nella capacità dei consumatori statunitensi di sostenere la crescita anche se a un tasso inferiore, questo cosiddetto ‘atterraggio morbido’ è estremamente complicato. Richiede ai consumatori di continuare a spendere anche se le prospettive di lavoro sono incerte o di spendere a livelli di prezzo che sembrano insostenibili. Inoltre, la Fed ha questa visione dell'atterraggio morbido perché non pensa che l'inflazione sarà così persistente da spingerli ulteriormente e più a lungo, aumentando significativamente le possibilità di più che un rallentamento della crescita. Non abbiamo ancora visto il minimo nei mercati azionari statunitensi o in altri paesi, forse con l'eccezione della Cina. All'interno dell'Europa, la Germania sembra affrontare la sfida più grande, seguita da Italia e Francia. Il Regno Unito, sebbene debole, sarà meno colpito da queste condizioni. Gli investitori lotteranno per ottenere l'esposizione corretta ai singoli paesi. Le previsioni su Putin sono in gran parte irrilevanti in quanto la probabilità di un buon risultato è bassa (ma un punto di svolta se succede). Penso che ci sia un'alta probabilità che la guerra e le sue conseguenze continueranno fino alla fine dell'anno”.

Che asset allocaton definire in uno scenario così cupo? “Può sorprendere sapere che consiglio agli investitori di iniziare a pianificare l’allocazione della liquidità nel comparto azionario. Penso che i mercati abbiamo compiuto oltre due terzi della loro strada verso il punto minimo, e nessuno che conosco è mai stato in grado di prevedere tale fondo in modo coerente. È quindi necessario iniziare ad allocare durante la fase di discesa, per definizione. Nel credito, sto facendo la stessa raccomandazione. Molti investitori stanno aspettando la comparsa di asset in sofferenza. Ciò accadrà sicuramente, ma sarà probabilmente di breve durata. Quindi, di nuovo, è fondamentale essere un eccellente market-timer per farlo perfettamente. E al momento mi sembra sensato sfruttare la bassa liquidità e gli spread allargati nei prossimi mesi".

Infine, “il credito privato e il private equity possono attualmente fornire alcune opportunità molto interessanti. Nel credito, potrebbero non essere le situazioni di fallimento a generare opportunità, ma i casi di rifinanziamento. I tassi sono ora notevolmente più elevati durante un periodo di debolezza economica, quindi se i mutuatari non riescono a convincere i prestatori esistenti a prolungare il rifinanziamento, ci saranno sicuramente opportunità interessanti sul mercato. Gli investitori dovranno prestare attenzione a sottoscrivere le società in queste condizioni: di certo non potranno fare affidamento sui rating. Ma ritorni significativi saranno disponibili per coloro che sono disposti a implementare tale lavoro”.

“Nel private equity - conclude Kraus - potremmo assistere a un periodo di massimo stress per le società in crescita che sono state sopravvalutate in modo aggressivo. Se le aziende hanno liquidità sufficiente per i prossimi due anni, probabilmente non ne risentiranno. In caso contrario, le esigenze di finanziamento per le operazioni in corso determineranno l'emissione di azioni distressed”.