Confrontando i fenomeni di inflazione degli anni ’70, gli autori analizzano i fattori che hanno contribuito a tali ondate, per esempio il crollo del dollaro americano oppure l’embargo petrolifero arabo. In conclusione, l’orizzonte temporale è determinante: nel breve termine l'affievolimento degli effetti base può portare a un aumento dell'inflazione. Nel medio termine gli autori si aspettano che l'inflazione continui a scendere, mentre nel lungo termine fattori quali la de-globalizzazione o la green-flation offrono un potenziale di rialzo. Questo è in sintesi il sunto dello studio Vontobel che analizza le probabilità di una seconda ondata di inflazione, a cura di Stefan Eppenberger, head multi asset strategy, e Michaela Huber, cross analyst di Vontobel.

Per gli esperti “l'inflazione è un po' come i capricci del mare: va e viene a ondate. Ciò è stato particolarmente evidente durante la ‘Grande inflazione’ che ha colpito gli Stati Uniti tra il 1965 e il 1982. Un periodo particolarmente doloroso è stato quello che va dal 1972 ai primi anni '80, quando l'inflazione ha superato il 14% su base annua. Fu Paul Volcker, all'epoca presidente della Federal Reserve, a metterla in ginocchio innescando due brevi ma dolorose recessioni e portando il tasso di interesse di riferimento a circa il 20%. L'amara pillola fu seguita da una rapida ripresa dell'economia statunitense. Se si confronta l'andamento dell'inflazione di allora con quello di oggi, le cose appaiono in qualche modo simili. Ciò pone una domanda molto legittima: dopo il recente raffreddamento dei prezzi al consumo, siamo forse di fronte a una dolorosa ‘seconda ondata’ con tutte le sue conseguenze negative?”.

I manager, per rispondere a questa domanda, hanno elaborato una ‘lista di controllo della seconda ondata’, in cui distinguiamo tre grandi categorie: considerazioni di politica monetaria e shock della domanda e dell'offerta. È importante sottolineare che non tutti i criteri devono essere soddisfatti per innescare una seconda ondata. In casi estremi, sono sufficienti due o tre criteri. Tuttavia, a nostro avviso, una politica monetaria espansiva (almeno uno dei primi tre argomenti) è una precondizione necessaria”.

Un confronto: Inflazione negli anni '70 e oggi : “Oggi, chi cerca i colpevoli dell'inflazione degli anni '70 ha l'imbarazzo della scelta. Alcuni danno la colpa all'embargo petrolifero arabo, altri agli speculatori, altri ancora ai rappresentanti sindacali. Tutti questi argomenti sono giustificati, ma non tengono conto di una delle ragioni più importanti: una forte crescita monetaria. Grazie al premio Nobel Milton Friedman, sappiamo che l'inflazione ‘è sempre e ovunque un fenomeno monetario’. Friedman sosteneva che in nessuna parte del mondo si può trovare un'inflazione che non sia stata causata da un precedente aumento dell'offerta di moneta o del suo tasso di crescita. Considerando l'attuale crescita negativa (!) dell'offerta di moneta, un forte impulso inflazionistico sembra piuttosto improbabile. Anche per quanto riguarda il punto due, ovvero l'allentamento dei tassi di interesse reali, una seconda ondata sembra improbabile. Se si confronta, ad esempio, il cosiddetto tasso di riferimento neutrale (che la Fed stima al 2,5%) con l'attuale tasso di riferimento, appare chiaro che la Fed è già molto restrittiva secondo le sue stesse misure. E che dire dell'ultimo fattore di politica monetaria: una significativa debolezza della valuta? Negli anni '70, il declino del valore del dollaro USA in seguito allo "shock di Nixon" è stato un importante fattore di inflazione”.

“Nel 2023 - constatano gli analisti - le cose sembrano un po' diverse. Il dollaro USA è sceso dai massimi dello scorso anno, ma rimane relativamente forte. Le ragioni sono molteplici: oltre alla domanda di ‘beni rifugio’, quest'anno ha giocato un ruolo importante anche la prospettiva di possibili ulteriori manovre sui tassi d'interesse da parte della Fed. Ci aspettiamo che il dollaro USA si indebolisca nei prossimi mesi, ma una svalutazione come quella degli anni '70 sembra improbabile”.

Passiamo ora ai fattori legati alla domanda: “Il quarto punto riguarda l'interazione tra inflazione e crescita economica (l'inflazione può essere descritta come un indicatore di ritardo del ciclo economico). Se si considerano i principali indicatori economici anticipatori, come la componente dei nuovi ordini dell'Institute of Supply Management (ISM), la crescita attuale è ancora troppo debole per giustificare un altro forte impulso all'inflazione. E per quanto riguarda il punto cinque - aumentare in modo significativo lo stimolo fiscale? Mentre la politica fiscale statunitense negli anni '70 era molto allentata, un forte stimolo fiscale sembra improbabile nel prossimo futuro. Tuttavia, ci sono importanti sviluppi che gli investitori dovrebbero tenere d'occhio a questo proposito: le elezioni presidenziali statunitensi del 5 novembre 2024 (promesse elettorali?) la futura politica cinese (stimoli per rilanciare l'economia cinese?). L'ultimo fattore legato alla domanda è rappresentato dalle aspettative di inflazione fuori controllo. Le aspettative di inflazione non ancorate sono insidiose perché possono innescare una sorta di profezia che si autoavvera. Se i consumatori credono che l'inflazione futura sarà più alta di quella attuale, sono incentivati a consumare prima piuttosto che dopo (poiché in futuro dovrebbero pagare di più per gli stessi beni e servizi). A differenza degli anni '70 e '80, tuttavia, oggi le aspettative di inflazione sono ben ancorate” .

Gli ultimi quattro fattori riguardano gli shock dell'offerta: “ In primo luogo, c'è la possibilità di un altro shock dei prezzi dell'energia. L'embargo petrolifero arabo (1973-1974) è stata la goccia che ha fatto traboccare il vaso. A seguito dell'embargo, il prezzo del petrolio è quadruplicato da 2,90 dollari al barile (prima dell'embargo) a 11,65 dollari al barile (nel gennaio 1974), alimentando l'inflazione. Pochi anni dopo, la rivoluzione iraniana (1979) portò a un altro shock del prezzo del petrolio. Al momento sembra tutto tranquillo, almeno secondo l'indice di volatilità del greggio del Chicago Board Options Exchange. È difficile stabilire se nei prossimi mesi assisteremo a un altro shock dei prezzi dell'energia: il 2022 ha evidenziato quanto possano essere imprevedibili gli sviluppi geopolitici. Riteniamo che gli investitori debbano tenere d'occhio soprattutto la situazione in Medio Oriente, oltre agli sviluppi in Ucraina. Il prossimo shock dal lato dell'offerta (problemi della catena di approvvigionamento globale) è relativamente lontano dagli anni '70 e '80, ma è rilevante per gli sviluppi dell'inflazione oggi. Per quanto riguarda le catene di approvvigionamento, riteniamo che al momento ci siano pochi motivi di preoccupazione. Ad esempio, un indice rilevante della Federal Reserve di New York (Global Supply Chain Pressure Index) è sceso dal suo massimo pandemico di 4,3 a -1,2. Uno sviluppo che seguiamo con attenzione in questo contesto, tuttavia, è la crescente polarizzazione (detta anche "slowbalization") che si osserva, ad esempio, tra Stati Uniti e Cina. A nostro avviso, non si può escludere che questo sviluppo porti a un aumento dei prezzi nel lungo periodo”.

Passiamo al punto nove: “Una carenza nel mercato immobiliare statunitense. Qui metteremmo un primo ‘cauto’ visto. Secondo Freddie Mac, negli Stati Uniti man-cano attualmente circa 3,8 milioni di case, sia in affitto che in vendita. Questa carenza è un motivo importante per cui i prezzi delle case statunitensi non sono praticamente diminuiti nonostante l'aumento dei tassi di interesse. Ciò si ripercuote anche sull'inflazione abitativa statunitense. Quest'ultima è attualmente di enorme rilevanza, poiché rappresenta circa il 50% dell'inflazione core statunitense. Anche il punto 10 - carenza di manodopera - rappresenta un rischio al rialzo per l'inflazione”.  

Settanta e Ottanta. Cosa ci aspetta: navigazione tranquilla o acque agitate? La risposta a questa domanda dipende dal proprio orizzonte temporale. Nel breve termine (cioè nei prossimi mesi), l'affievolimento degli effetti base può portare a un aumento dell'inflazione. Nel medio termine (cioè nella seconda metà del 2023 e probabilmente anche dopo), ci aspettiamo che l'inflazione continui a scendere e non prevediamo una significativa impennata dei prezzi al consumo, in linea con il nostro scenario economico di base per il 2023”.

“Nel lungo termine (cioè con un orizzonte pluriennale) - concludono gli economisti di Vontobel - sviluppi come la crescente de-globalizzazione o la cosiddetta ‘green-flation’ offrono un potenziale di rialzo. Gli investitori non devono quindi necessariamente presumere che l'inflazione tornerà ai livelli degli ultimi decenni. Dati questi diversi orizzonti temporali, riteniamo che sia ancora più importante avere una check list”.