Dal 2014 si parla della qualità dei covenat nel mercato high yield, che da allora ad oggi pare peggiorata. Quando si investe in società con scarso merito di credito, la minaccia principale è quella legata al rischio di default.

 

Secondo il North American Covenant Quality Indicator, un indicatore della qualità dei covenant in Nord America che usa una media mobile su tre mesi, la protezione attuale è la seconda più debole per ogni categoria di rating del credito dal 2011, superata in negativo solo dai valori registrati nell’agosto del 2015.

Gli obbligazionisti esigono meno protezione per i titoli di qualità superiore, ma se le società che emettono debito sono più esposte, i diritti dei detentori di obbligazioni continuano a deteriorarsi. In ottobre su cinque nuove operazioni “HY-lite” (obbligazioni prive di protezione base per gli investitori), due sono state lanciate da emittenti di categoria B. Dare flessibilità a emittenti deboli può minare le prospettive di recupero.

Secondo l'analisi a cura del team Retail Fixed Interest di M&G Investments il mercato statunitense è in una fase più avanzata del ciclo di credito, gli investitori cominciano a sottovalutare i rischi ma anche il mercato high yield europeo pare in una tendenza analoga.

 

Moody’s fa registrare un aumento considerevole delle cosiddette “HY-lite”. Gli investitori hanno visto approdare sul mercato più obbligazioni high yield europee con condizioni sfavorevoli nei primi tre trimestri del 2017 che durante l’intero biennio 2015-2016.

Da notare anche la differenza fra le operazioni di rifinanziamento e le obbligazioni finalizzate alla raccolta di capitali. Rispetto ai livelli del 2013-2014 l’entità delle eccezioni (“carve-out”) ai limiti sul debito nelle operazioni di rifinanziamento risulta invariata, ma le obbligazioni per apporto di nuovi capitali mostrano evidenze di erosione dei covenant, a fronte dell’aumento del 12% nel 2013-2014 al 17%  nel terzo trimestre delle componenti che aumentano la liquidità.

 

Allo stesso tempo sono cresciuti i panieri con carve-out sul debito per le nuove operazioni di finanziamento dal 16% del 2013-2014 al 25% nel T3 del 2017.

In sintesi sembrerebbe il momento di ridurre l’esposizione all’high yield, ma così non è. Le società godono ancora di un ambiente macroeconomico favorevole, in un contesto di crescita mondiale sincronizzata e condizioni finanziarie accomodanti.

Sul fronte banche centrali la Fed è intenzionata a normalizzare in maniera graduale i tassi e la BCE sarà altrettanto graduale, le aziende quindi potranno ancora giovare di finanziamenti a costi assai bassi nel prossimo futuro, mentre contenuti saranno i tassi di default per il prossimo anno.

La selezione del credito rimane comunque imprescindibile visto il possibile aumento dei fattori di rischio specifici. Gli spread del credito, in modo particolare nell’high yield europeo, non lasciano margine a delusione e la scarsità di opportunità di reddito in altri obbligazionari rende gli investitori disponibili a rinunciare a tutele più solide.